无论冬夏，苦练内功。

作者：何乐怡

编辑：李静

风品：沈禾 车一

来源：铑财——铑财研究院

常言道，天下熙熙，皆为利好。古语也云，君子爱财取之有道。

然面对诱惑，守好这个正道不容易。薇娅、雪梨偷税已经实锤，慕思股份、欧派家居仍在经历经销商举报困扰。

结合近日CBD家居IPO中止，国货之光想低调都难。实力成色几何、有无问题呢？

01

“洋品牌”智商税？

核心竞争力思考

LAOCAI

有意思的是，凭着一位目光深邃、白衬衣、满满绅士范儿的外国老头，不少人认为慕思股份是个高端“洋品牌”。

然证监会连发59个问题中，超20个与这个神秘老人有关。其究竟是谁，是设计师、创始人？有什么样背景？与慕思是啥合作关系？

连串追问下，神秘老人露出真容。名叫Timothy James Kingman，就是一个国外的普通老头，2009年慕思与之签下协议，买断了他的肖像权。

确实，慕思就是一个地道的国产品牌。据招股书，慕思股份原名东莞市慕思寝室用品有限公司，创始人王炳坤、林集永均为70后，东莞本地人、无境外永久居留权。

换言之，慕思与所宣传的法国文化似乎没太大渊源。那么，对外宣传与实际情况是否相符？

11月12日，慕思在更新招股说明书中提到：“通过极具辨识度的‘老人形象’品牌视觉向广大消费者传递公司专业和专注的工匠精神，慕思品牌已深入人心。”

的确，梳理慕思的发展步伐，上述高端大牌的形象塑造对其快速崛起功不可没。

慕思官方英文名为De Rucci，在早期公开宣传中，慕思曾宣称“De Rucci”是法国慕思的品牌名，是法国设计师De Rucci创立的。广告宣传语中，“法国皇家设计师”、“创始于1868年”等，尽透国际大牌血统，难怪不少人会产生洋品牌联想。

然随着媒体关注度提高，特别央视曝光“达芬奇”为假洋品牌等后，行业出现一股肃清潮。慕思也调整了宣传语，将“创始于1868年”改为“来自1868年的眷恋”，并把“皇家”二字去掉。

是否收智商税、有无误导嫌疑？仁者见仁，不做评价。

还是来看一些实实在在的数据吧。

招股书显示，其海外拥有5家分公司、11家直营门店，看着阵仗不小。然2021上半年，境外销售只占总销售额的1．8％。

不过，看看遥遥领先的毛利率，上述“法国神秘老人”营销策略无疑是成功的。

2018年至2020年，综合毛利率分别为49．14％、53．49％和49．28％，远高于同行可比公司毛利率均值32．43％、36．44％和34．30％。

以主力产品床垫为例，公司公布的床垫单位成本是855元，平均售价2102．6元，对应毛利率约59％。甚至有媒体爆料，同样成本床垫，在某些渠道标价高达6000元。铑财浏览其官方旗舰店，价格也很美丽，最高一款床垫售价40299，一个枕头动辄大几百元。

同样高企的，还有销售费用，明显高于同行平均值：

2018年～2020年，分别为9．8亿元、12．1亿元、11．05亿元。其中，广告费用分别为3．45亿元、4．45亿元、3．96亿元，占当期营收的比例分别为10．90％、11．67％、8．96％。同期同行可比上市公司广告费用率分别仅4．95％、3．98％、3．78％。

这或也是相比靓丽毛利，慕思股份净利没有那么出众的原因。

对此，慕思股份解释称，由于以经营自主品牌为主、直供渠道销售占比较低，导致需要更注重品牌运营和渠道营销推广。

乍看没毛病，然深入品，慕思股份的核心竞争力到底是什么？是否以“洋品牌”之名赚取了更多溢价？

相比销售费，研发费相形见绌。招股书显示，慕思股份研发费不足销售费十分之一，始终维持在2％上下。当然研发投入低是行业通病，但专注睡眠系统，志在健康睡眠专家的慕思股份是否应有更多出色表现呢？

再高端的形象，也不能仅靠品牌运营、渠道推广。说千道万，产品力才是打底关键。

慕思股份称：“公司出现产品质量问题的情况较少，对比每年的发货量，概率很低。”

然黑猫投诉平台上，搜索“慕思寝具”，相关投诉中虚假宣传、质量问题、虚假发货、退款慢等质疑并不鲜见。

是否过于自信呢？

质量、服务是企业生命线。尤其在红海竞争的家居业，消费者有大把选择机会，市场不缺替代者。

不断精进、保持诚信、高质敬畏没有错。

如何夯实高端基础、高端底色，摆脱品宣“名实不副”的质疑困扰，慕思股份不乏思考。

02

偷漏税疑云、突击入股

合规力很重要

LAOCAI

拷问点不止于此。

细品59个问题，涉及营收、利润增速双降、广告费高企、收入来源及经销模式单一等诸多追问。

以经销商模式例。2018年至2020年，慕思股份通过经销模式实现的销售收入从23．99亿元增至30．5亿元，占主营业务收入的比重虽有可喜下降，但仍维持在69％以上。

床垫产品的依赖性也扎眼。2018年至2020年，床垫和床架合计销售金额占主营业务收入比例分别为81．08％、82．28％和80．75％，近三年均超8成。

成长持续性、稳健力如何？

已有警示声音。2021年6月，慕思正式提交招股书。志在做大做强本是一件喜事，然跌眼球的是，作为共赢“队友”的经销商却接连出来搞事情。

2021年8 月17日，自称慕思股份前经销商的郑刚，发表《慕思公司经销商实名举报公司涉嫌天量偷税》文章，实名举报慕思不给经销商开增值税发票，涉嫌偷漏税。

郑刚称，他们夫妻干了13年慕思经销商，向慕思共汇入货款近3000万，而公司开具给他们的增值税发票只有100多万。其认为，慕思在他一家经销商头上，就涉嫌偷税300多万。慕思公司在全国有经销商一千多家，以此依据推算后认为，十多年来慕思总偷税或以亿计。

细品，上述爆料有一定个人情绪，上述推算数据也不严谨。

然举报者不止一人。

据野马财经消息，共有7名经销商实名通过“沐清风家居”的微信公众号，举报慕思涉嫌偷税和垄断。包括：偷税漏税、内部腐败、逼迫经销商开店、对经销商实施二选一等。

如11月15日，四川凉山西昌经销商柳启亮表示，三年间进货400多万，慕思没有开具一分钱的发票；

12月10日，新疆库车代理李德刚称，8年累计向慕思转账1000多万，发票累计只收到50万左右，汇款账号为私人账号；

12月14日，潜江经销商老袁表示，自己累计给慕思打款几百万，慕思都没开具税票。

IPO关键期，经销商实名举报显然不是小事。要知道，税务合规是监管重要审核项，偷税更涉及刑罚。

结合近期的偷税漏税严查潮，上述税务疑云无疑是慕思股份IPO的一大变数。

对于举报，慕思股份曾在9月回应媒体称：偷税漏税不属实，公司合规经营、依法纳税；某经销商违规操作后公司解除其代理权，之后对公司进行造谣及诽谤；公司虚假业绩不属实，招股书中披露的收入等信息内容真实。

有业内人士也指出，不开票不一定就涉及偷税漏税，要看具体原因。不过要是量大，易被税务局关注，且不开票本身也是违规，存在被罚风险。

孰是孰非，留给时间作答。

可以肯定的是，庞大经销商体系也是一把双刃剑。如何做好风控，不乏冷思考。面对陆续出现的实名举报，慕思需要更有力的正面回应。

若指控属实，且额度高，慕思就不只是上市问题，还有处罚问题。若不属实，市场、舆论都须还慕思一个清白，而那些恶意举报者也应受到法律制裁。

更深入看，抛开眼下是非纷扰，财务模型的健康状态及经营合规性，是一个持续考题。

值得注意的是，证监会59条反馈意见中，第54问就发出了税务相关的提问。也追问了慕思股份各期末主要经销商的库存情况是否与其经营能力相匹配。

招股书也坦言，公司存在“经销商管理的风险”和“品牌运营与管理风险”。

另一敏感点，是突击入股质疑。

慕思申报前最近一年新增12名突击入股股东，其中有7名股东与3家A股家居类公司红星美凯龙、居然之家、欧派家居存在关联关系。

其中，欧派家居目前间接持股1．5％，且在2020年贡献营收占比6．47％的收入，跻身第一大客户。

证监会要求慕思股份说明：如何获取与欧派家居的合作业务，获取业务过程是否履行招投标程序，是否合法合规；2020年欧派家居成为公司第一大客户，以及较2019年的交易金额大幅上升的原因等问题。

发问并不苛求。独立行业分析师李晨表示，大客户兼任公司股东，易滋生利益输送风险。存在上市公司向大客户“压货”提前确认收入甚至虚增收入的可能。

招股书显示，慕思专供欧派家居渠道的产品毛利率由2019年的37．71％降至2020年的23．35％。低于其他直供客户的产品毛利率。

在欠款客户前五名中，欧派家居应收账款余额连续两年位列第一。2019年、2020年，欧派家居应收账款余额分别为1273．89万元、1506．98万元，占比分别为23．84％、42．66％。

除了低毛利率，还有长结款期，慕思股份如此厚爱第一大客户，怎不让人犯些嘀咕。抛开有无利益输送质疑，若欧派家居的业务规模占比持续提高，慕思未来的低毛利率、现金流压力、甚至坏账减值、经营独立性等风险是否也不容忽视呢？

03

经销商“倒戈”为哪般？

LAOCAI

何况，欧派家居也不算太平。

2021年12月10日，抖音用户“安阳原欧派老韩”称，欧派家居在税账问题方面存在很大问题，自己已向广东省税务局实名举报了欧派家居。

虽然目前该条短视频已被删除，但据《经理人》杂志报道，安阳经销商举报并非孤例。陕西渭南市一名经销商向媒体曝料称，在经营期间的2013年至2019年，向欧派家居打款800万元，其中600万元没有开票。

对此，欧派家居在接受《华夏时报》采访时表示：“对于我们公司来说，2020年147个亿的收入当中，每一笔收入都是完税而且开具了相应发票的。”

相似口径，也出现在互动平台回应上：公司一直以来合法经营，诚信纳税，不存在偷税漏税情况。

但对于开票的具体节点是怎样的？欧派家居未给出具体答复。

北京市常鸿律师事务所律师彭艳军表示，个人账户打款并不必然是偷税漏税，关键看是否存在“虚假纳税申报”或者“不申报”。

“公司具有独立的法人资格，具有独立的财产，需要独立对外担责。为保证公司财产的独立性，也为保证经营上和税收上的合规性，公司间资金往来，应使用对公账户，一些公司老板为避税、少缴税款，用自己个人银行账户收支公司的资金往来，属于违规行为。”彭艳军补充道。

也勿怪舆论敏感苛求。往期看家居企业逃税不是罕见事，甚至居然之家、红星美凯龙这样的巨头也曾被消费者投诉。

中国家用电器商业协会新闻发言人张剑锋表示，经销商提到的个人账户打款问题其实是家居业一个相对普遍的现象，因经销商大多是个体经营户，体量很小，个体经营户是定额纳税，而企业是要按照经营额纳税。

行业分析师郝瑞亦指出，由于家庭装修工程量小、面广、现金结算等特点，使得税源监控困难，查处难度大，税收流失较为严重。

自经销商举报事件发酵以来，欧派家居股价出现“七连阴”。12月10日至12月20日，7个交易日，欧派家居股价从141元／股下挫至128．15元／股，市值蒸发约47亿元。

市场情绪波动，并非没有逻辑。无论IPO还是上市企业，合规经营是价值最底色。

经销商“倒戈”，也让欧派股份面临慕思股份相似的疑问：本应是一荣俱荣、一损俱损的利益共同体，到底为何撕扯？

根本，或在利益。

欧派家居的线下门店包括经销商门店和直营门店，其中以经销商门店为主。

2020年，欧派家居各类型门店总数为7154家，其中经销商门店7112家，直营店42家。

可以说，正是数量庞大、连接紧密的经销门店，为欧派家居业绩提供了强有力支撑。

然两者关系似乎并不太融洽。据媒体披露，欧派家居对经销商设置了高难度的业绩目标，以此大量淘汰旧经销商“换新”；并强制经销商使用欧派产品进行店铺装修以换取销售业绩；且存在区域经理要求经销商“压电器”增加业绩等情况。

客观数据或更直观些。在2020年，欧派家居经销店关闭量为1343家，新开店量为1393家。千家开关中，是否有些“大浪淘沙、以旧换新”感？

严厉甚至“刻薄”或也有苦衷。同花顺数据显示，2021年一季度、中期、前三季度，欧派家居营收增速分别为130．74％、65．14％、47．99％，增速持续下滑；净利增速更甚，分别为340．02％、106．98％、45．73％。

拉长维度，2018年至2020年，营收分别为115．09亿元、135．33亿元、147．40亿元，同比增长分别为18．53％、17．59％、8．91％；净利15．72亿元、18．39亿元、20．63亿元，同比增长20．90％、17．02％、12．13％。

营利增速放缓趋势，肉眼可见。

于是乎，装修费用“冲业绩”又成质疑点。

据《财经天下》报道，欧派家居每次新店装修时，其中至少有五成装修费用是需要支付给欧派家居，“一个店面装修的话，少说也得几十万元”。

业绩承压，向下游经销商挤压。然一旦超出承载，友谊小船自然说翻就翻。

资深产业经济观察家梁振鹏指出，原来生意好做的时候，经销商可以自己想办法或自身也可能偷税漏税，但随着税务的健全、规范化、严格化，经销商缺乏采购成本发票，没法做账，只能向欧派家居去要求补开发票。

换言之，税务风波暴露出经营层面的问题焦虑，值得欧派家居深思、反思。

04

舍本逐末？贵在生态重建

LAOCAI

更深考量是，上述压力排解是否也传导给了终端消费者？

梳理其质量、服务槽点，甚至有投资者在互动平台直接向董秘投诉：

2021年10月13日，投资者斌12345677提问：我从去年8月份到现在还没有安装好，鞋柜有严重的质量问题，背景墙的木板都变形的也不给处理，打400电话，他们只听店里人的，就不能来了领导到现场看看吗？店里还是谁的打电话都没有用。

12月7日，投资者150276提问：出于对欧派的信任选择欧派，结果衣柜门、榻榻米门五金件没有按照标准使用进口百隆，抽屉也未按使用海蒂诗，客服一直说给反馈不予解决，当地经销商态度傲慢不予解决，请问我还有什么渠道解决我的问题。

12月16日，投资者苍绯炽羽提问：本人今年定制了全屋欧派家居。结果大失所望。举个例子，将我太太的梳妆台设计成八仙桌那么笨拙，已告知有儿童情况下到处是锐角。这是否说明贵公司并不重视消费者信赖和体验？如何保证贵公司在市场上保持竞争力？

资本互动平台成了产品投诉平台，确实有些尴尬，但警示、提醒意义更可贵。

只是细品欧派家居的回应，否及时反省、及时改善呢？

行业分析师于盛梅表示，互动易平台是企业维护与投资者关系的重要窗口，而产品则是企业安身立命的基础。

“投资者以切身经历对欧派家居的产品质量提出质疑，从回应看欧派家居的重视程度还不够，需要更实质的具体解决方案。对投资者都是这样的态度，普通消费者又如何呢？可见还有很大待改进空间。”林永补充道。

不算多夸言。流量黑猫投诉平台，截至1月5日20时，欧派家居累计投诉量798条。不少涉及质量问题、服务问题，还包括虚假宣传、售后问题、乱收费等。

在铑财看来，无论合作伙伴身份的经销商，还是终端用户身份的消费者，都是欧派家居创造维系企业价值生态、核心竞争力生态、成长生态中十分重要的参与者与建设者。

若短视两端挤压，过于激进，无疑会损伤长期成长力、稳健性，是否舍本逐末？要知道，一旦伤及自身的生态根本，失去最宝贵的合作信任与消费口碑，那么即便行业回暖，依然可能“无力回天”。

05

练内功！从“零和”到“正和”

LAOCAI

当然，慕思股份、欧派家居上述困点，与下行的行业周期也有关系。

业绩承压，是家居企业共性问题。以尚品宅配为例，2021年第三季营收19．87亿元，同比减少6．09％；归母净利0．44亿元，同比减少75．39％。

首创证券研报表示，家居行业的业绩承压，与传统零售渠道受地产压力下需求下行有关。

下游吃紧，上游原材价格却在上涨。亿翰智库报告显示，衣柜、橱柜、木门的主要原材料刨花板价格前三季度同比上涨6．48％，中纤板等材料也有一定程度上涨；进而对行业整体毛利润率造成影响。此外，人工成本增长、个别限电限产等也是挑战。

但寒冬是照妖镜，也是验金石，更能验出企业实力成色。以索菲亚为例，2021前三季营收29．44亿元，同比增长15．93％；归母净利润4．03亿元，同比增长13．71％。

面对逆增者，慕思股份、欧派家居有哪些启发呢？

行业分析师林永认为，零和博弈没有更多机会，与其与经销商相逼、对消费者精打细算，不如跟自己较劲，死磕核心竞争力。查漏补缺的同时，寻求更广域、更共赢空间的破局之道，进而达到正和博弈。

招商证券数据显示，中国家具品牌集中度仍显著低于国外发达国家。虽然中国家具行业集中度在2011－2020年间呈增长态势， CR10由2011年的3．6％增到2020年的10．5％，但和国外发达国家有较大差距。

换言之，慕思股份、欧派家居这样的龙头级企业仍有大把的向上空间、正和博弈机会。

关键在于，自身实力能否匹配，能否真正放下短利短速，诚信为本、产品力为基、特色创新为帆，打造出真正的国产之光大哥范儿。

无论冬夏，苦练内功。

本文为铑财原创

如需转载请留言